Il calendario ufficiale del Piano nazionale di ripresa e resilienza ha chiuso il 31 agosto i termini per il completamento degli interventi e per la rendicontazione della spesa ammissibile. Il prossimo appuntamento è il 30 settembre, quando andrà inviata a Bruxelles la richiesta per l'accredito dell'ultima rata, da 28,4 miliardi di euro. Il consuntivo complessivo dovrebbe avvicinarsi ai 170 miliardi: circa 25 miliardi l'anno immessi nell'economia italiana, con un picco che all'inizio di quest'anno ha toccato i 5 miliardi al mese di spesa effettiva.
Il mondo delle imprese chiede un piano nuovo, soprattutto nei settori delle grandi opere e delle infrastrutture. È una richiesta comprensibile e, nel frattempo, ciò che resta sono i progetti che devono reggere con la finanza di mercato.
Che cosa cambia in una struttura senza contributo
Un'operazione di project finance costruita in presenza di un contributo pubblico ha una caratteristica che tende a passare inosservata: il contributo assorbe la parte di rischio che nessun finanziatore avrebbe accettato di prezzare. Tolto quello, la stessa opera va rimessa in equilibrio agendo su tre leve, e ognuna ha conseguenze contrattuali precise.
La leva finanziaria. Con un costo del denaro che è tornato alto e vi resta — i rendimenti obbligazionari globali si muovono su livelli che non si vedevano da anni — il rapporto fra mezzi propri e debito si sposta verso i primi. Significa più capitale di rischio, quindi più investitori, quindi patti parasociali più articolati e regole di uscita che vanno scritte prima, non dopo.
La durata. Allungare il periodo di ammortamento riduce la rata ma espone l'operazione a un orizzonte in cui le variabili regolatorie cambiano. Una concessione di durata superiore al ciclo tecnologico dell'impianto richiede clausole di revisione che non si limitino a rinviare a un futuro accordo fra le parti.
I ricavi. È qui che si concentra il lavoro giuridico più delicato. In assenza di contributo, la bancabilità dipende dalla prevedibilità dei flussi, e la prevedibilità dipende da come sono scritti i contratti di vendita del prodotto o del servizio.
Il caso dell'energia
Il settore in cui questa dinamica è più visibile è quello energetico, e proprio lì si trova anche l'argomento più forte. A differenza dell'elettricità prodotta da gas, il prezzo del kilowattora solare non subisce impennate a causa dei conflitti: installati i pannelli, l'energia quotidiana ha un costo marginale prossimo a zero e l'eventuale surplus si rivende alla rete. L'efficienza dei moduli è passata dal 17-18% di dieci anni fa al 23-24% attuale, con prospettive del 26-27%, e le invenzioni nel fotovoltaico sono aumentate di oltre diciassette volte in tre decenni.
Sul fronte opposto, le stime per settembre indicano bollette in aumento del 23% per le famiglie e del 54% per le imprese, con il gas per uso industriale che passa da 43 a 71 centesimi al metro cubo.
La distanza fra queste due curve è, in sostanza, il valore economico di un contratto di fornitura a lungo termine da fonte rinnovabile. È il motivo per cui gli accordi di acquisto di energia stanno diventando l'architrave della bancabilità di molte operazioni: non perché siano di moda, ma perché sono l'unico strumento che trasforma un prezzo volatile in un flusso prevedibile.
Le clausole che decidono la bancabilità
Quattro punti su cui un finanziatore concentra l'attenzione, e che quindi vanno negoziati con il compratore dell'energia prima ancora che con la banca.
La durata e la struttura del prezzo: fisso, indicizzato, con corridoio. Un prezzo fisso protegge dal ribasso ma diventa una passività se il mercato scende; un corridoio con soglie definite è quasi sempre la formula che regge meglio la valutazione di merito creditizio.
Il merito di credito del compratore e le garanzie che lo assistono: un contratto ventennale con una controparte che non ha un rating o una garanzia bancaria vale, nella valutazione, una frazione del suo valore nominale.
Il trattamento degli eventi che impediscono la consegna, distinguendo con precisione fra forza maggiore, fatto del terzo e cambiamento normativo. Nel contesto attuale, con interruzioni di rete e shock geopolitici che si sono già verificati, la clausola generica non regge.
Il diritto di subentro del finanziatore nel contratto in caso di inadempimento del concessionario: senza quello, la garanzia sul progetto è un'ipoteca su un'opera che nessuno può gestire.
La finestra che si chiude
C'è una considerazione di tempo che vale per tutti. La chiusura del Piano non produce solo la fine dei contributi: produce anche la fine della domanda pubblica che ha alimentato per anni la struttura dei costi di molte imprese di costruzioni. Chi ha dimensionato l'organico e le immobilizzazioni su quel flusso ha ora dodici o diciotto mesi per rimettersi in scala.
È esattamente la finestra in cui una ristrutturazione ordinata costa una frazione di quello che costerà una crisi conclamata. E chi arriva alla composizione negoziata con un piano già impostato, invece che con l'emergenza, ci arriva con un potere negoziale che oggi ha e fra un anno non avrà più.
Questo scritto ha finalità divulgative e non costituisce parere legale.