La scena si ripete con parole quasi identiche in tutti i mercati. Un'impresa ha bisogno di risorse in tempi rapidi. La banca risponde di no: troppo rischioso, troppo complesso, troppo lento da istruire. A quel punto entra un fondo di credito privato, che presta quello che le banche non prestano, alle condizioni che il rischio comporta.
Il fenomeno non è marginale e non riguarda soltanto i mercati anglosassoni. L'autorità di vigilanza australiana ha messo il credito privato fra le proprie priorità di attenzione; le banche d'affari che si occupano di ristrutturazioni indicano la leva sul software e proprio il credito privato fra i detonatori dell'ondata attesa; in India il ricorso a questi strumenti viene raccontato come la normalità per operazioni che il sistema bancario non riesce a servire.
Perché lo spazio si è aperto
Due movimenti simultanei hanno prodotto il vuoto. Da un lato, il costo del denaro è tornato alto e vi è rimasto: i rendimenti obbligazionari globali hanno toccato livelli che non si vedevano da anni, e il decennale statunitense ha superato il 4,8%, con il trentennale oltre il 5,2%, in un'area già visitata nel 2007. Dall'altro, le condizioni effettivamente praticate alle imprese minori non hanno seguito la discesa dei tassi di riferimento: i rapporti internazionali segnalano che, nonostante la fase di riduzione avviata dalle banche centrali, per le piccole e medie imprese l'accesso non è migliorato, e il costo applicato resta sopra la media generale.
Quando un'impresa sana ma non standard non trova risposta nel canale tradizionale, il capitale privato la trova. Non per generosità: perché quel rischio, prezzato correttamente, rende.
Che cosa si negozia davvero
Il tasso è la parte che tutti guardano ed è la meno interessante. Un contratto di credito privato si gioca su tre terreni che decidono chi comanda l'impresa nei mesi successivi.
Il primo sono i parametri finanziari — i covenant. Non è il livello a fare la differenza, ma il meccanismo di rilevazione: con quale frequenza si misura, su quali dati, chi li certifica, quanti giorni ci sono per rimediare, quante volte il rimedio è consentito prima che la violazione diventi definitiva. Un parametro apparentemente generoso, misurato mensilmente su dati gestionali non certificati e senza periodo di grazia, è più stringente di un parametro severo misurato su semestrali con sessanta giorni di rimedio.
Il secondo sono i diritti di informazione e di intervento. Il finanziatore che ottiene un flusso informativo continuo, il diritto di nominare un osservatore, la facoltà di chiedere approfondimenti a un consulente di propria fiducia a spese del debitore, ha costruito una posizione che gli consente di anticipare la crisi e di prenderne il controllo prima che l'organo amministrativo la riconosca formalmente.
Il terzo è la struttura delle garanzie e la loro escutibilità. Una garanzia che si attiva su eventi oggettivi produce un effetto diverso da una che richiede una valutazione discrezionale del creditore. In caso di tensione, la differenza fra le due formule è la differenza fra una trattativa e una resa.
L'intreccio con il Codice della crisi
Qui il discorso smette di essere finanziario e diventa nostro. Un'impresa che ha in bilancio un finanziamento di questo tipo entra nell'area della crisi con un vincolo in più: la violazione di un parametro può essere, contemporaneamente, un evento contrattuale che accelera il rimborso e un segnale d'allerta rilevante ai fini degli assetti adeguati.
Chi amministra deve poter dimostrare di aver monitorato quel parametro con continuità e di aver reagito tempestivamente. Chi assiste l'impresa deve verificare, prima della firma, che l'attivazione dei rimedi contrattuali non renda impraticabile il percorso di composizione negoziata: un finanziatore che ha diritto di dichiarare la decadenza dal beneficio del termine al primo scostamento può, di fatto, impedire la trattativa che la legge vorrebbe favorire.
È un tema che si affronta in sede di negoziazione, non quando l'evento si è verificato. La clausola che sospende gli effetti dell'inadempimento finanziario durante il percorso di regolazione della crisi non si ottiene mai a crisi aperta: si ottiene quando il finanziatore ha ancora bisogno di chiudere l'operazione.
Il conto che nessuno mette in bilancio
C'è una considerazione finale che riguarda il quadro generale e che raramente compare nelle presentazioni. Una parte rilevante della spesa mondiale in tecnologia — e in particolare in intelligenza artificiale — viene finanziata sul mercato del credito. Il costo di quel denaro si riflette sui rendimenti richiesti a tutti gli emittenti, compresi quelli che con la tecnologia non hanno alcun rapporto.
L'impresa manifatturiera italiana che rinegozia un affidamento in questi mesi paga, in parte, la corsa agli investimenti di soggetti che non conosce e da cui non trae alcun beneficio. Non è un argomento giuridico, ma è un argomento che serve a spiegare al cliente perché il costo del debito non tornerà ai livelli che ricorda, anche quando l'inflazione sarà rientrata.
Che cosa portare al tavolo
Tre verifiche, prima di firmare. Che il meccanismo di rilevazione dei parametri sia sostenibile con i dati che l'impresa produce davvero, e non con quelli che vorrebbe produrre. Che i diritti di intervento del finanziatore siano proporzionati e attivati da eventi definiti, non da valutazioni unilaterali. Che l'accesso agli strumenti di regolazione della crisi non costituisca, di per sé, un evento di inadempimento: è la clausola che, nel momento peggiore, vale più di mezzo punto di tasso.
Questo scritto ha finalità divulgative e non costituisce parere legale.