Quando il deal finisce in lite

Il deal è chiuso. Mani strette, firme apposte, bonifico partito. Tutti sorridono nella foto di rito davanti al logo dello studio. Poi, sei mesi dopo, arriva la lettera: «Vi contestiamo la violazione delle representations & warranties di cui all'articolo 7.3 dello SPA». E il sorriso si gela.

Sono Rodrigo. Negli articoli precedenti vi ho portato dentro l'anatomia del deal, davanti ai quattro cancelli regolatori, e poi nella sala dei patti parasociali. Oggi vi porto dove nessuno vuole finire ma dove finisce un'acquisizione su quattro: in lite. Perché l'M&A transfrontaliero non muore al closing. A volte è lì che comincia a sanguinare.

Il dato che dovreste tenere sulla scrivania

Non è pessimismo. È statistica. Secondo il M&A Disputes Report 2026 di BRG, nel 2025 l'81% dei professionisti intervistati ha dichiarato che il numero di contenziosi M&A trattati dai loro studi era aumentato, e quasi due terzi si aspettano un'ulteriore crescita per l'anno in corso (BRG, 2026). La crescita si è concentrata sui deal sotto il miliardo di dollari: oltre nove intervistati su dieci la collocano lì. Il piccolo e il medio non sono al riparo. Sono il bersaglio.

I motori? Quasi tre intervistati su dieci indicano il contesto macroeconomico come driver primario, contro il 19% del 2024: tassi d'interesse, incertezza sulle valutazioni, pressioni valutarie (BRG, news 2026). In altre parole: quando i conti tornano meno di quanto promesso, il compratore va a cercare nello SPA la clausola con cui farsi restituire una parte del prezzo. E la trova quasi sempre.

Le quattro ferite tipiche del post-closing

Il contenzioso post-acquisizione non è un'unica bestia. Sono quattro, e ognuna ha la sua fisiologia.

Violazione delle representations & warranties. Il venditore ha dichiarato che i bilanci erano veri, che non c'erano cause pendenti occulte, che i contratti chiave erano in regola. Poi salta fuori che una di quelle dichiarazioni era falsa o incompleta. Secondo dati relativi al 2024, circa il 33% dei contenziosi post-closing in Nord America nasce proprio dalla violazione di una representation o warranty del venditore (BRG, 2025). È la ferita più frequente. E la più prevedibile, perché vive o muore sulla qualità della due diligence e sulla precisione del wording.

Aggiustamento prezzo ed earn-out. Qui il campo di battaglia è il pallottoliere. La clausola di purchase price adjustment ricalcola il prezzo sul capitale circolante netto o sulla posizione finanziaria netta al closing; l'earn-out lega una parte del corrispettivo a performance future (EBITDA, ricavi, milestone). BRG segnala che gli intervistati si aspettano l'earn-out come l'elemento contrattuale più ricorrente nei contenziosi dell'anno (BRG, 2026). Logico: l'earn-out è una scommessa scritta male su un futuro che nessuno controlla, dove il venditore vuole massimizzare il numero e il compratore, che ora gestisce l'azienda, ha mille modi legittimi per deprimerlo.

Indennizzo. È il meccanismo che traduce la violazione in denaro. Franchigia (de minimis), soglia (basket), tetto (cap), durata della garanzia: ogni parola è una trincea. Il compratore chiede l'indennizzo, il venditore eccepisce che la perdita sta sotto la franchigia, o che la garanzia è scaduta, o che il danno non è quello.

Dolo del venditore. La ferita più grave. Qui non si discute di una clausola: si sostiene che il venditore sapeva e ha taciuto. Nel diritto italiano è il terreno degli artt. 1439 e 1440 c.c. (dolo determinante e dolo incidentale) e dell'art. 1490 c.c. sui vizi della cosa venduta. La posta cambia: il dolo tipicamente travolge i limiti di responsabilità pattuiti, perché nessun cap contrattuale tiene di fronte al raggiro (da verificare in concreto, secondo legge applicabile e wording dello SPA).

Giudice o arbitro: la scelta che fate prima ancora di litigare

Ecco il punto che i clienti capiscono troppo tardi: dove finirà la lite lo avete deciso voi, in fase di drafting, mesi prima che la lite esistesse. La clausola di risoluzione delle controversie è l'ultima dello SPA, quella che si negozia stanchi, alle tre di notte, quando tutti vogliono andare a dormire. È anche quella che decide tutto.

Nei deal cross-border l'arbitrato domina. Le stime indicano che fino al 75% degli share purchase agreement contiene una clausola arbitrale (Global Arbitration Review, 2024). Il motivo è geografico prima che giuridico: se il venditore è spagnolo, il compratore italiano e il target ha asset in tre Paesi, nessuno vuole il tribunale ordinario dell'altro. L'arbitrato è terreno neutro.

Profilo	Giudice ordinario	Arbitrato internazionale
Neutralità	Foro di una delle parti	Sede neutra scelta dalle parti
Riservatezza	Udienze pubbliche	Procedura confidenziale
Competenza tecnica del decidente	Giudice generalista assegnato d'ufficio	Arbitri scelti per specializzazione
Impugnazione nel merito	Appello pieno	Lodo tendenzialmente definitivo
Esecuzione all'estero	Regolamenti UE / rogatorie	Convenzione di New York 1958 (oltre 170 Stati)
Costi diretti	Più contenuti	Più alti (compensi arbitri + istituzione)

L'arbitrato non è una panacea. È più caro, e quando la lite è documentale e di puro diritto la lentezza e i costi di un procedimento esteso possono rendere il giudice ordinario la via più equa (SRS Acquiom). Ma per il cross-border, nove volte su dieci, vince l'arbitrato per una ragione sola: l'enforcement. Torno tra poco sul punto, perché è lì che si gioca la partita vera.

C'è poi una verità che gli imprenditori sottovalutano: la riservatezza non è un vezzo. Una lite tra un compratore e un venditore può contenere dati industriali sensibili, formule di prezzo, margini, nomi di clienti, debolezze del target. In un'aula pubblica diventa tutto pubblico, e l'avversario di domani — un concorrente, una banca, il Fisco — legge. L'arbitrato chiude la porta. Per un deal in cui il valore sta nel know-how e nelle relazioni più che nei capannoni, questa porta chiusa vale quanto la sentenza stessa. È una ragione tecnica, non estetica, e va messa sul piatto quando si decide il foro.

ICC, LCIA e la fisica della clausola arbitrale

Scegliere l'arbitrato non basta. Bisogna scegliere come. Tre parole decidono tutto: istituzione, sede, legge applicabile.

L'istituzione amministra il procedimento. La International Chamber of Commerce (ICC) nel 2024 ha registrato 841 nuovi casi, con un valore complessivo del contenzioso amministrato senza precedenti: 102 miliardi di dollari per i soli nuovi casi (ICC, 2024). La London Court of International Arbitration (LCIA) ha registrato 362 referrals, di cui 318 arbitrati sotto regolamento LCIA, con il 95% dei casi a carattere internazionale e parti da 101 giurisdizioni (LCIA, 2024). Sono le due istituzioni che troverete più spesso negli SPA europei. Non sono uguali: regolamenti diversi, costi diversi, default diversi sul numero di arbitri.

La sede (seat) non è dove si tengono le udienze. È la giurisdizione le cui corti vigilano sull'arbitrato e la cui legge governa l'impugnazione del lodo. Per l'ICC, nel 2024 le sedi più scelte sono state città del Regno Unito (96 casi), Francia (91), Svizzera (83), Stati Uniti (72), e per la prima volta gli Emirati Arabi Uniti entrano nella top five con 38 (ICC, 2024). Per la LCIA, Londra resta dominante come sede nell'89% dei procedimenti (LCIA, 2024). Scegliere Parigi, Londra o Ginevra non è snobismo: è scegliere un sistema di corti pro-arbitrato che non sabota il lodo.

La legge applicabile è ancora un'altra cosa: è il diritto sostanziale con cui si decide chi ha ragione. Potete avere un arbitrato ICC con sede a Ginevra che applica diritto italiano allo SPA. Tre scelte indipendenti, tre errori indipendenti se le confondete.

Una clausola arbitrale scritta male è peggio di nessuna clausola: vi trascina in una battaglia preliminare sulla giurisdizione prima ancora di discutere il merito. Mesi e denaro buttati per stabilire chi può decidere.

L'arbitrato societario in Italia: il sentiero stretto

Quando la lite riguarda non lo SPA ma i rapporti dentro la società — impugnative di delibere, conflitti tra soci della newco, patti parasociali statutari — entra in scena l'arbitrato societario, disciplina speciale rispetto a quello commerciale.

Per anni la sua casa è stata il D.Lgs. 17 gennaio 2003, n. 5, agli artt. 34-36. La riforma Cartabia (D.Lgs. 10 ottobre 2022, n. 149) ha abrogato quelle norme e ne ha trasfuso il contenuto nel codice di procedura civile, ai nuovi artt. 838-bis, 838-ter e 838-quater c.p.c. (Giurisprudenza Arbitrale, 2023). Due cose vanno sapute, perché non sono dettagli.

Primo: la clausola compromissoria statutaria deve attribuire la nomina di tutti gli arbitri a un soggetto terzo estraneo alla società. Se la nomina è lasciata alle parti, la clausola è nulla. È un requisito di validità, non di stile.

Secondo: la novità di maggior peso della riforma è il potere cautelare degli arbitri, in particolare la sospensione dell'efficacia delle delibere assembleari. L'ordinanza con cui gli arbitri sospendono una delibera è oggi reclamabile davanti al giudice ordinario, secondo l'art. 838-ter, quarto comma, c.p.c. (Giurisprudenza Arbitrale, 2023). Per chi vuole conservare l'automatismo dei poteri cautelari pre-riforma, può rendersi necessario adeguare la clausola statutaria, con la maggioranza qualificata storicamente prevista dall'art. 34, comma 6, del D.Lgs. 5/2003 (da verificare in concreto sullo statuto specifico). Tradotto: gli statuti scritti prima dell'ottobre 2022 vanno riletti. Quello che valeva ieri potrebbe non bastare oggi.

L'onere della prova, i tempi, i costi: la realtà nuda

Una lite post-closing non si vince con l'indignazione. Si vince con la prova. E l'onere, di regola, è di chi lamenta la violazione: il compratore che invoca la falsa representation deve provare che la dichiarazione era falsa, che la perdita esiste, e che c'è nesso tra le due. Sotto il diritto italiano, art. 2697 c.c.: chi vuol far valere un diritto deve provarne i fatti costitutivi. Banale a dirsi, mortale a farsi, quando la documentazione sta nelle mani del venditore.

Per questo nello SPA si negoziano clausole su disclosure, accesso alle scritture, e si pretende che la due diligence pre-closing sia documentata: non per litigare, ma per essere pronti a litigare. La prova si costruisce prima del deal, non dopo la lettera di contestazione.

Una nota sul settore, perché il rischio non è uniforme. BRG indica i servizi finanziari come l'industria dove più cresce il contenzioso nel 2025, con energia e clima come hotspot atteso per il 2026 (BRG, 2026). Sul fronte istituzionale, costruzioni ed energia dominano i nuovi casi ICC, con un peso combinato del 44% (ICC, 2024), mentre la LCIA vede in testa trasporti e commodities con il 29% (LCIA, 2024). Se comprate un target in uno di questi comparti, sapete in anticipo che state entrando in una zona ad alta litigiosità: la clausola di dispute resolution non è un dettaglio da rimandare, è il primo presidio.

Sui tempi: l'arbitrato è venduto come più rapido del giudizio ordinario, e spesso lo è, ma «rapido» è relativo. Un arbitrato internazionale complesso, con due tornate di memorie, perizie contrapposte e udienza testimoniale, vive di mesi, talvolta di anni. Sui costi: oltre ai legali, ci sono i compensi degli arbitri (tre, nei deal seri) e le spese dell'istituzione, che crescono con il valore della controversia. Per le dispute puramente contabili sul prezzo, molti SPA prevedono una via più economica e chirurgica: l'expert determination, l'incarico a un terzo indipendente — di norma un revisore — che decide la disputa sull'aggiustamento prezzo senza un arbitrato pieno (Global Arbitration Review, 2024). Un bisturi, non una guerra. La clausola intelligente prevede entrambi: expert per i numeri, arbitrato per il diritto.

L'enforcement: la vera ragione per cui esiste l'arbitrato

Vinco il lodo. E adesso? Un lodo non eseguito è carta. Il punto si chiama Convenzione di New York del 10 giugno 1958 sul riconoscimento e l'esecuzione delle sentenze arbitrali straniere, ratificata dall'Italia con la legge 19 gennaio 1968, n. 62, e oggi vincolante per oltre 170 Stati (newyorkconvention.org).

È questo il superpotere dell'arbitrato sul giudice ordinario. Una sentenza di un tribunale italiano, per essere eseguita in un Paese extra-UE, deve passare per procedure di riconoscimento spesso lente e incerte. Un lodo arbitrale, invece, viaggia su un binario uniforme: le corti dei 170 Stati aderenti sono obbligate a riconoscerlo ed eseguirlo, salvo le eccezioni tassative dell'art. V — incapacità delle parti, invalidità della convenzione arbitrale, mancato contraddittorio, lodo ultra petita, irregolare composizione del collegio, contrarietà all'ordine pubblico. Eccezioni interpretate in modo restrittivo, nello spirito del favor arbitrati (ICCA, Guida 2012).

La Guida del Segretariato UNCITRAL sulla Convenzione rileva che le corti nazionali l'hanno applicata in modo straordinariamente coerente e fedele allo spirito pro-enforcement (UNCITRAL, via NYC overview). Quando vendete o comprate un target con asset sparsi tra l'Italia, la Spagna e un Paese terzo, è questa la differenza tra un titolo che si esegue ovunque e una vittoria di carta che resta nel cassetto.

Come si previene: il deal si difende al drafting, non al contenzioso

Tutto quello che ho detto converge su una sola verità operativa: il contenzioso post-closing si vince prima che nasca, sul tavolo della negoziazione. Ecco la lista che un cross-border non dovrebbe firmare senza spuntarla.

Representations & warranties calibrate. Né generiche né infinite. Ogni dichiarazione deve essere verificabile e ancorata alla disclosure. Una rep che non sapete provare è una rep che il venditore vi contesterà.

Meccanismi di indennizzo netti. Franchigia, soglia, tetto, durata della garanzia scritti senza ambiguità, con la regola del danno esplicita. La metà delle liti sull'indennizzo nasce da un avverbio mal collocato.

Earn-out blindato. Definizione contabile precisa della metrica, obblighi del compratore di gestire l'azienda secondo criteri concordati, meccanismo di verifica e di risoluzione delle dispute dedicato. L'earn-out è la clausola che genera più liti: trattatela di conseguenza.

Clausola di dispute resolution a due livelli. Expert determination per le dispute contabili sul prezzo; arbitrato istituzionale (ICC o LCIA) per tutto il resto. Sede neutra in una giurisdizione pro-arbitrato. Legge applicabile scelta consapevolmente, non per inerzia.

Verifica della eseguibilità. Prima di firmare, chiedetevi: dove ha gli asset la controparte? Quel Paese aderisce alla Convenzione di New York? Se la risposta è no, l'arbitrato perde gran parte del suo vantaggio e va ripensata l'intera architettura.

Il deal perfetto non è quello che non finisce mai in lite. È quello che, se finisce in lite, vi trova già pronti. Con le carte in ordine, la clausola giusta e un lodo che — il giorno che arriva — si può eseguire davvero.

Io sono Rodrigo. Ci vediamo al prossimo cancello.

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