Savings and Investments Union: dieci trilioni che dormono in banca e la strategia che vorrebbe svegliarli

Mi chiamo Colette, esercito a Parigi, e passo le giornate tra prospetti, regolamenti delegati e riunioni in cui qualcuno pronuncia la parola "ecosistema" senza arrossire. Oggi vi parlo del più grande giacimento inesplorato d'Europa. Non è il litio dei Balcani, non è l'idrogeno verde, non è nemmeno la pazienza dei contribuenti. È il risparmio delle famiglie europee: circa dieci trilioni di euro parcheggiati in depositi bancari (da verificare l'importo esatto, ma l'ordine di grandezza è quello che la Commissione stessa cita), fermi, immobili, remunerati poco o nulla, erosi dall'inflazione con la costanza di una marea. La Commissione europea ha deciso, nel marzo 2025, che questo tesoro dormiente va svegliato. La strategia si chiama Savings and Investments Union — SIU per gli intimi — e io, che di strategie europee ne ho viste nascere e morire parecchie, vi racconto perché questa merita attenzione. E perché merita anche una certa dose di scetticismo ben informato.

Dieci trilioni che dormono, mentre l'America investe

Partiamo dai numeri, con la cautela che i numeri meritano. Le famiglie europee sono tra le più risparmiatrici del mondo sviluppato: il tasso di risparmio dell'area euro supera stabilmente quello americano di diversi punti percentuali. Ma dove finisce questo risparmio? In larga parte, in depositi bancari e conti correnti. Secondo le stime circolate nei documenti della Commissione e nel rapporto Letta dell'aprile 2024, circa un terzo della ricchezza finanziaria delle famiglie europee giace in depositi, contro una quota molto inferiore negli Stati Uniti (da verificare le percentuali precise). L'americano medio detiene azioni, fondi, ETF, piani pensionistici investiti nei mercati. L'europeo medio detiene un conto corrente e un vago senso di colpa.

Il risultato è un paradosso che a Parigi come a Milano conosciamo bene: l'Europa risparmia più dell'America, ma è l'America a finanziare la propria economia con il risparmio — anche con il nostro. Il rapporto Letta ha messo nero su bianco una cifra che ha fatto rumore: circa 300 miliardi di euro l'anno di risparmio europeo prendono la via dei mercati esteri, principalmente americani (da verificare l'importo, che varia a seconda delle metodologie). Compriamo Treasury e azioni di Cupertino mentre le nostre scale-up emigrano al Nasdaq perché qui non trovano capitale di rischio in quantità sufficiente. Un euro che entra in banca a Francoforte finisce a finanziare un data center in Virginia. Il rapporto Draghi del settembre 2024 ha aggiunto l'altra metà del quadro: per la doppia transizione, verde e digitale, e per la difesa, l'Europa avrebbe bisogno di centinaia di miliardi di investimenti aggiuntivi ogni anno — la cifra citata è nell'ordine dei 750-800 miliardi (da verificare). Il denaro c'è. È semplicemente nel posto sbagliato.

Da CMU a SIU: dieci anni di acronimi, un solo problema

Chi ha memoria lunga ricorderà che questa storia non comincia nel 2025. Comincia nel 2015, quando la Commissione Juncker lanciò la Capital Markets Union, la CMU: l'unione dei mercati dei capitali. Due piani d'azione (2015 e 2020), decine di iniziative legislative, qualche successo tecnico — il regolamento prospetto, ELTIF, la revisione di MiFIR — e un fallimento sostanziale nell'obiettivo principale: i mercati dei capitali europei sono rimasti frammentati, poco profondi e poco liquidi rispetto a quelli americani. Ventisette regimi fallimentari, ventisette fiscalità, decine di autorità di vigilanza, borse nazionali gelose delle proprie prerogative. La CMU è stata, per usare un eufemismo diplomatico che a Bruxelles amano, "un cantiere ancora aperto".

La SIU è l'erede dichiarata di quel cantiere, con un cambio di prospettiva che non è solo cosmetico. La comunicazione della Commissione del marzo 2025 sposta il baricentro: non più (solo) l'integrazione dei mercati vista dal lato dell'offerta — emittenti, infrastrutture, borse — ma la mobilitazione del risparmio vista dal lato della domanda. Il cittadino risparmiatore diventa il protagonista. Il ragionamento è quasi banale nella sua onestà: abbiamo passato dieci anni a costruire l'idraulica dei mercati, ma nei tubi non scorre abbastanza acqua, perché l'acqua sta nei depositi. La SIU si articola su quattro assi: cittadini e investimento retail; pensioni; integrazione e scala dei mercati (dove rientra il rilancio della cartolarizzazione, di cui vi ho già parlato in altra sede e su cui non torno); e vigilanza più efficiente, con il tema della supervisione unica in capo ad ESMA per taluni soggetti — altro dossier che ho già trattato e che qui lascio ai margini.

Il cambio di nome, sia detto per inciso, lo aveva suggerito proprio Enrico Letta: chiamarla "unione dei risparmi e degli investimenti" per dire ai cittadini che si parla dei loro soldi, non di un'astrazione per addetti ai lavori. Operazione di marketing istituzionale, certo. Ma il marketing, quando il prodotto è la fiducia, non è un dettaglio.

Il conto europeo di risparmio e investimento: la scommessa retail

Il pezzo più concreto — e più interessante per chi, come me, ha passato anni a litigare con MiFID II e con la Retail Investment Strategy impantanata nei triloghi — è il progetto di un conto europeo di risparmio e investimento. L'idea: un contenitore semplice, fiscalmente incentivato, ad apertura rapida, attraverso cui il risparmiatore possa investire in strumenti di mercato senza doversi laureare in finanza né firmare quaranta pagine di profilatura. La Commissione ha annunciato nella comunicazione di marzo un "blueprint", una raccomandazione agli Stati membri con le caratteristiche che questi conti dovrebbero avere; la raccomandazione è attesa o adottata nella seconda metà del 2025 (da verificare lo stato esatto dell'iter al momento in cui leggete).

Attenzione al punto giuridico, perché è qui che si gioca tutto: una raccomandazione, non un regolamento. La fiscalità del risparmio è competenza gelosamente nazionale, e Bruxelles lo sa. Quindi niente conto "europeo" in senso proprio: piuttosto, ventisette conti nazionali costruiti — si spera — su un modello comune. Caratteristiche ricorrenti nelle bozze e nei documenti di consultazione: incentivo fiscale legato alla durata dell'investimento, apertura anche digitale, trasferibilità tra intermediari, possibilmente una preferenza (qui il dibattito è rovente) per gli investimenti in imprese europee. Su quest'ultimo punto i giuristi si dividono: un incentivo fiscale condizionato alla destinazione geografica degli investimenti flirta pericolosamente con la libera circolazione dei capitali dell'art. 63 TFUE, e la Corte di giustizia in materia non è mai stata tenera. Vedremo chi vincerà tra il nazionalismo finanziario di ritorno e i Trattati.

C'è poi il precedente che nessuno a Bruxelles ama ricordare: il PEPP, il prodotto pensionistico paneuropeo istituito dal regolamento (UE) 2019/1238. Costruito a tavolino, tecnicamente elegante, con tanto di cap sui costi per l'opzione base. Risultato di mercato: pressoché nullo. I fornitori che lo hanno lanciato si contano sulle dita di una mano (da verificare il numero aggiornato, ma la sostanza non cambia). Il PEPP è la dimostrazione vivente che si può scrivere un ottimo regolamento e non creare alcun mercato. Chi progetta il conto di risparmio europeo farebbe bene a tenerne una copia incorniciata sulla scrivania.

Il buco delle pensioni e la tentazione dell'auto-enrolment

Il secondo asse della SIU è quello pensionistico, ed è quello dove il tempo gioca contro. L'Europa invecchia, i sistemi a ripartizione scricchiolano, e il pension gap — la differenza tra ciò che i sistemi pubblici promettono e ciò che servirà per mantenere il tenore di vita — si allarga ogni anno. La risposta della SIU è duplice: da un lato strumenti di trasparenza, come i sistemi di tracciamento pensionistico e le pension dashboards nazionali, per far vedere a ciascuno quanto (poco) avrà; dall'altro, la promozione dell'auto-enrolment, l'iscrizione automatica dei lavoratori a schemi pensionistici complementari, con facoltà di uscita.

Il modello è quello britannico: il Regno Unito lo ha introdotto a partire dal 2012 e la partecipazione dei lavoratori alla previdenza complementare è passata da meno della metà a oltre l'ottanta per cento (da verificare le percentuali esatte). La psicologia comportamentale qui è brutalmente semplice: l'inerzia che oggi tiene i soldi fermi sul conto corrente è la stessa forza che, invertito il default, tiene i lavoratori dentro i fondi pensione. Non si combatte l'inerzia: la si arruola. È l'unica idea di politica del risparmio degli ultimi vent'anni che abbia funzionato ovunque sia stata provata seriamente, e infatti anche qui la Commissione può solo raccomandare: il diritto del lavoro e della previdenza resta nazionale. In Italia ci avete provato nel 2007 con il conferimento tacito del TFR ai fondi pensione — un mezzo auto-enrolment, riuscito a metà, che meriterebbe un secondo tempo fatto sul serio.

La vista da Parigi: PEA e assurance-vie, ovvero che cosa funziona davvero

E qui concedetemi il momento sciovinista, perché per una volta la Francia ha qualcosa da insegnare e non solo da presiedere. Quando a Bruxelles disegnano il conto di risparmio europeo, i modelli sul tavolo sono essenzialmente due, ed entrambi parlano francese (con rispetto per l'ISK svedese, che pure viene citato spesso).

Il primo è il PEA, il Plan d'Épargne en Actions, creato nel 1992: un involucro fiscale che consente di investire in azioni europee con esenzione dall'imposta sul reddito sulle plusvalenze dopo cinque anni di detenzione (restano dovuti i prelievi sociali), entro un plafond di versamenti di 150.000 euro (da verificare gli importi vigenti). Semplice, comprensibile, con una condizionalità geografica — titoli di società con sede nell'Unione o nello Spazio economico europeo — che esiste da trent'anni e che, guarda caso, è esattamente ciò che oggi si vorrebbe replicare su scala continentale. Il PEA ha milioni di titolari e ha fatto più educazione finanziaria di mille campagne istituzionali, perché la migliore educazione finanziaria è un incentivo fiscale chiaro con una regola chiara.

Il secondo è l'assurance-vie, il monumento nazionale del risparmio francese: circa duemila miliardi di euro di masse (da verificare), lo strumento attraverso cui il francese medio fa tutto — risparmia, investe, pianifica la successione, dorme sereno. Fiscalità di favore dopo otto anni, regime successorio proprio, e una struttura a doppio compartimento: i fonds en euros a capitale garantito e le unités de compte esposte ai mercati. Ed è proprio qui la lezione ambivalente: per decenni la garanzia dei fonds en euros ha tenuto il grosso di quelle masse in obbligazioni, riproducendo dentro un prodotto d'investimento la stessa avversione al rischio dei depositi. Solo la lunga stagione dei tassi a zero ha spinto i risparmiatori, controvoglia, verso le unités de compte. Morale per Bruxelles: non basta costruire il contenitore; se dentro il contenitore metti una garanzia, il risparmiatore europeo si rannicchierà sulla garanzia. Ogni volta. È antropologia, non finanza.

L'Italia, dal canto suo, ha i suoi precedenti su cui riflettere: i PIR, i piani individuali di risparmio introdotti con la legge di bilancio 2017, partiti con raccolte entusiasmanti e poi afflosciatisi a colpi di modifiche normative annuali — la dimostrazione che l'incentivo fiscale funziona solo se è stabile, perché il risparmiatore perdona tutto tranne le regole che cambiano. E ha soprattutto il grande rivale interno di ogni conto d'investimento concepibile: il BTP. Un Paese in cui lo Stato colloca titoli al retail con dedizione industriale — BTP Italia, BTP Valore — è un Paese in cui il "conto europeo" dovrà competere non con il deposito, ma con il debito pubblico nazionale travestito da prodotto di risparmio patriottico. Auguri.

La domanda scomoda: l'Europa sa fare le strategie, ma sa fare i mercati?

E arrivo alla parte che i comunicati stampa non scrivono. Ho letto la comunicazione sulla SIU con attenzione, come si legge il decimo piano industriale di un'azienda che non ha mai rispettato i primi nove. La diagnosi è impeccabile — lo era anche nel 2015. Gli obiettivi sono condivisibili — lo erano anche nel 2020. Gli strumenti, però, sono in gran parte gli stessi che non hanno funzionato: comunicazioni, raccomandazioni, blueprint, inviti agli Stati membri, revisioni di regolamenti esistenti. Le leve che muoverebbero davvero il risparmio — la fiscalità, la previdenza, il diritto fallimentare, la vigilanza accentrata sul serio — restano saldamente nelle mani di ventisette capitali, ciascuna con un ottimo motivo per non cedere la propria. La Francia difende la sua assurance-vie, la Germania le sue Sparkassen e la loro clientela captive, l'Italia il collocamento retail del proprio debito, il Lussemburgo e l'Irlanda le proprie industrie dei fondi. La SIU chiede a tutti di rinunciare a qualcosa; il diritto dell'Unione, così com'è, non può obbligare nessuno a farlo.

C'è poi una questione più profonda, che nessuna comunicazione affronta perché non è affrontabile per iscritto: i mercati dei capitali non si decretano. Il mercato americano non è profondo perché una strategia federale lo ha stabilito; è profondo perché quattrocento milioni di persone hanno la pensione investita in azioni da mezzo secolo, perché il fallimento di un'impresa si risolve in mesi e non in lustri, e perché — diciamolo — la cultura del rischio fa parte del contratto sociale. L'Europa vuole i rendimenti dei mercati americani con le garanzie dei depositi tedeschi, la liquidità di Wall Street con la stabilità della Caisse d'Épargne. Il risparmiatore europeo, a cui per quindici anni — da Lehman ai crac bancari nazionali, di cui l'Italia ha un catalogo doloroso — è stato ripetuto che la finanza è un pericolo da cui essere protetti, ora si sente dire che investire è un dovere civico. La coerenza narrativa non è il punto forte del continente.

Eppure — e qui la cinica lascia spazio all'avvocata che ha ancora qualche illusione professionale — questa volta due cose sono diverse. La prima: l'urgenza geopolitica. Draghi ha trasformato la CMU da dossier tecnico a questione esistenziale, e la difesa da finanziare ha un potere di concentrazione delle menti che nessun libro verde ha mai avuto. La seconda: per la prima volta si parte dal risparmiatore, non dall'infrastruttura, e le uniche politiche del risparmio che abbiano mai funzionato in Europa — il PEA, l'assurance-vie, l'auto-enrolment britannico, per un periodo i vostri PIR — sono esattamente di quel tipo: un incentivo fiscale semplice, stabile, nazionale, dentro una cornice comune.

La domanda con cui vi lascio, quindi, non è se la SIU sia una buona strategia. Lo è, come lo erano le precedenti. La domanda è un'altra: se per mobilitare dieci trilioni servono ventisette leggi fiscali nazionali che Bruxelles può solo raccomandare, la Savings and Investments Union è una politica europea o è la lettera di Babbo Natale che ventisette governi si sono impegnati a leggere? E voi, avvocati e risparmiatori italiani: quando vi proporranno il conto europeo di risparmio, con incentivo fiscale annesso, lo aprirete — o comprerete l'ennesimo BTP, come lo Stato che ve lo raccomanda in fondo spera?